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2021年中國(guó)率先退出疫情后的刺激政策?；谥袊?guó)成功的防疫和經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先復(fù)蘇，這一轉(zhuǎn)變?cè)谇槔碇?。但是，年?nèi)財(cái)政和貨幣政策的退出速度明顯超出預(yù)期，同期多個(gè)領(lǐng)域的行業(yè)監(jiān)管政策接連出臺(tái)。政府希冀以產(chǎn)業(yè)政策的變化推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型意圖明顯，各個(gè)行業(yè)發(fā)展因此冷熱不均，但整體而言中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏明顯放緩。按照統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，今年前個(gè)三季度經(jīng)過(guò)季節(jié)調(diào)整后的環(huán)比增長(zhǎng)分別為0.2%、1.2%和0.2%，遠(yuǎn)低于潛在增長(zhǎng)水平。而按兩年平均同比增速衡量，GDP增速也從二季度的5.5%下滑到三季度的4.9%。

今年全面而大刀闊斧的行業(yè)監(jiān)管變化，明顯與以往“摸著石頭過(guò)河”的漸進(jìn)式改革思路不同。這一系列政策變化的集中發(fā)生，誠(chéng)然有今年穩(wěn)增長(zhǎng)壓力相對(duì)較小的原因，但深層次的原因在于發(fā)展模式的轉(zhuǎn)變。十九大報(bào)告提出，中國(guó)社會(huì)的主要矛盾已經(jīng)轉(zhuǎn)化為人民日益增長(zhǎng)的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾。而在全面建成小康社會(huì)之后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入了一個(gè)新的階段，由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展。相應(yīng)地，政策框架也經(jīng)歷了從增速目標(biāo)制向均衡高質(zhì)量增長(zhǎng)的轉(zhuǎn)型，這意味著實(shí)踐中的政策目標(biāo)是多維度的，包括促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、改善投資效率、提高勞動(dòng)生產(chǎn)率、促進(jìn)碳中和與綠色發(fā)展、維護(hù)金融穩(wěn)定、實(shí)現(xiàn)共同富裕等。

這一政策目標(biāo)和框架的改變，在今年的政策實(shí)施過(guò)程中體現(xiàn)得尤為明顯。政府在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展轉(zhuǎn)型所采取的種種措施，在很大程度上直接決定了行業(yè)冷熱不均的現(xiàn)象。政府支持的領(lǐng)域，如與綠色發(fā)展相關(guān)的新能源、新能源汽車，與創(chuàng)新相關(guān)的高新科技和制造業(yè)投資，均表現(xiàn)強(qiáng)勁。反之，政府加強(qiáng)監(jiān)管的領(lǐng)域，如房地產(chǎn)、高能耗行業(yè)、教培和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，是短期經(jīng)濟(jì)下行壓力的主要源頭。

2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)，很大程度上取決于在經(jīng)濟(jì)下行壓力下政策調(diào)整的廣度和幅度。政策從高增速到高質(zhì)量增長(zhǎng)、從單目標(biāo)到多目標(biāo)的轉(zhuǎn)變是一個(gè)長(zhǎng)期的變化。7月政治局會(huì)議以來(lái)的一系列會(huì)議屢次強(qiáng)調(diào)要做好宏觀政策的跨周期調(diào)節(jié)，統(tǒng)籌做好今明兩年宏觀政策銜接。這意味著決策層更加著眼于中長(zhǎng)期，更加注重政策的連續(xù)性。我們的判斷是，緊縮性的財(cái)政和貨幣政策明年將不會(huì)再現(xiàn)，取而代之的是相對(duì)穩(wěn)健、中性的政策。

與此同時(shí)，行業(yè)監(jiān)管政策（如房地產(chǎn)、減碳、互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管）的逆周期性減弱，更緊密地服務(wù)于經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展的長(zhǎng)期目標(biāo)。以房地產(chǎn)政策為例，我們判斷房住不炒的主基調(diào)、對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的三條紅線和針對(duì)銀行房地產(chǎn)貸款的兩條紅線不會(huì)改變，但是監(jiān)管層會(huì)針對(duì)當(dāng)前存在一刀切傾向的嚴(yán)監(jiān)管政策執(zhí)行層面進(jìn)行回調(diào)和微調(diào)，包括住房按揭貸款發(fā)放的正?；M足房地產(chǎn)企業(yè)必要的經(jīng)營(yíng)資本融資需求等，以避免房地產(chǎn)行業(yè)下行的溢出效應(yīng)帶來(lái)經(jīng)濟(jì)全面失速的極端尾部風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生。

值得注意的是，在經(jīng)濟(jì)框架發(fā)生結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變之后，政策的調(diào)整和傳導(dǎo)可能不會(huì)一帆風(fēng)順。從今年的情況看，新的政策框架下可能會(huì)帶來(lái)三方面的挑戰(zhàn)。這些挑戰(zhàn)中，有些是暫時(shí)的，有些則需要逐步探索如何解決。

第一個(gè)挑戰(zhàn)是政策執(zhí)行。尤其是在監(jiān)管收緊過(guò)程中出現(xiàn)的政策執(zhí)行過(guò)度的問(wèn)題，在一定程度上放大了結(jié)構(gòu)性調(diào)整對(duì)于經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的下行壓力，例如 “糾正運(yùn)動(dòng)式減碳”，要“先立后破”，要糾正在房地產(chǎn)行業(yè)中出現(xiàn)的對(duì)開(kāi)發(fā)商全面斷貸的現(xiàn)象。這些政策執(zhí)行中過(guò)激的行為部分是因?yàn)閷?duì)于政策變化理解的偏差，相對(duì)容易在問(wèn)題出現(xiàn)后進(jìn)行糾正。

第二個(gè)挑戰(zhàn)是政策目標(biāo)的變化缺乏相應(yīng)政策工具變化的支持。經(jīng)濟(jì)學(xué)中的丁伯根法則（Tinbergen's Rule）指出，政策工具的數(shù)量至少要等于目標(biāo)變量的數(shù)量，且政策工具之間應(yīng)是相互獨(dú)立的。但是當(dāng)中國(guó)從單目標(biāo)轉(zhuǎn)為多目標(biāo)后，仍然沿用了以往的政策工具和手段。當(dāng)多個(gè)政策目標(biāo)相互沖突時(shí)，往往會(huì)面臨兩難甚至是多難選擇。這一點(diǎn)對(duì)于地方政府尤為突出。另一方面，多目標(biāo)框架下容易導(dǎo)致不同部門之間有不同的目標(biāo)優(yōu)先次序。各部門會(huì)傾向于關(guān)注自身的關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)，而忽略部門之間的政策協(xié)調(diào)，容易帶來(lái)政策執(zhí)行過(guò)度、一刀切的現(xiàn)象。

第三個(gè)挑戰(zhàn)是，在經(jīng)濟(jì)目標(biāo)和框架轉(zhuǎn)型后，政策傳導(dǎo)機(jī)制和效應(yīng)往往也會(huì)發(fā)生變化，尤其是宏觀政策的逆周期調(diào)整和服務(wù)于中長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型的行業(yè)政策出現(xiàn)脫鉤之后。如果沒(méi)有逆周期行業(yè)政策的加持，貨幣和財(cái)政政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的逆周期調(diào)控時(shí)效可能會(huì)被削弱。以貨幣政策為例，今年7月降準(zhǔn)之后并未帶來(lái)社融增速的觸底回穩(wěn)，很重要的原因是房地產(chǎn)政策和影子銀行監(jiān)管政策未像以往一樣出現(xiàn)逆周期的松動(dòng)。而在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型下，央行也更加偏好使用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，對(duì)降準(zhǔn)降息的使用變得更為保守。在這些變化下，可能的風(fēng)險(xiǎn)是傳統(tǒng)政策工具的傳導(dǎo)效應(yīng)減弱、傳導(dǎo)時(shí)間延長(zhǎng)，而政策反應(yīng)可能會(huì)錯(cuò)過(guò)最佳的時(shí)機(jī)，增加未來(lái)政策進(jìn)一步調(diào)整的成本。

（朱海斌系摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，葛婷婷系摩根大通中國(guó)經(jīng)濟(jì)研究團(tuán)隊(duì)研究員）