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時(shí)隔兩年后，券商股再次集體上漲，帶領(lǐng)市場(chǎng)快速升溫。

同樣令人矚目的是，近期券商股“牛市旗手”信號(hào)意義的“共識(shí)”似乎也在瓦解。本周，多位券商、公募基金人士發(fā)聲，認(rèn)為券商板塊作為“牛市旗手”的信號(hào)意義一定程度上在減弱。還有業(yè)內(nèi)人士表示，券商股或許已經(jīng)不是A股領(lǐng)先指標(biāo)。

近期多家券商非銀團(tuán)隊(duì)的推薦邏輯仍在強(qiáng)調(diào)基本面。國(guó)泰君安非銀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，過(guò)往5年，券商股的估值分化已非常明顯。具有產(chǎn)品化能力的券商在過(guò)去5年時(shí)間里面，已逐步由估值折價(jià)走向了估值平價(jià)甚至估值溢價(jià)。

(資料圖)

“牛市旗手”信號(hào)意義正在減弱？

6月17日，券商板塊表現(xiàn)再度分化，紅塔證券漲停，上漲個(gè)股占到三分之一；而前幾日的“香餑餑”光大證券則以-7.79%的跌幅領(lǐng)跌，錦龍股份、中銀證券等本月漲幅較大的券商股也跌幅居前。

最近最受關(guān)注的無(wú)疑是光大證券，在一口氣斬獲“六天五板”輝煌后，接連兩日大跌，周四、周五兩日累計(jì)跌幅高達(dá)14.45%。

都說(shuō)券商板塊是“牛市旗手”，如何理解近日券商板塊的異動(dòng)，是“牛市來(lái)了又走了”嗎？在外盤(pán)巨震下，A股仍穩(wěn)步走出獨(dú)立行情，周五三大股指悉數(shù)大漲，市場(chǎng)成交額也已經(jīng)連續(xù)6個(gè)交易日突破萬(wàn)億元大關(guān)。

一直以來(lái)，關(guān)于券商板塊作為“牛市旗手”只反映市場(chǎng)情緒、不需要看基本面的論調(diào)一度在市場(chǎng)上流行。不少觀點(diǎn)認(rèn)為，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在流動(dòng)性相對(duì)寬松的環(huán)境下，券商板塊作為貝塔屬性較為明顯的板塊，往往會(huì)有較明顯的超額收益，基本面反而顯得沒(méi)那么重要。

不過(guò)，近來(lái)關(guān)于券商股“牛市旗手”標(biāo)簽的爭(zhēng)論不斷，此前的“共識(shí)”似乎也在瓦解，已有業(yè)內(nèi)人士表示，券商股或許已經(jīng)不是A股領(lǐng)先指標(biāo)。

長(zhǎng)城久恒基金經(jīng)理儲(chǔ)雯玉認(rèn)為，過(guò)往券商貼上“牛市旗手”的標(biāo)簽，是由于券商的收入結(jié)構(gòu)中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比大，而經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)又與市場(chǎng)成交量高度正相關(guān)。從近幾年表現(xiàn)看，券商板塊作為“牛市旗手”的信號(hào)意義一定程度上在減弱。

實(shí)際上，就在本周券商板塊行情勢(shì)如破竹之際，也有分析師提醒，券商板塊的集體短時(shí)間快速上漲，往往也對(duì)應(yīng)了行情的階段性高點(diǎn)，股民應(yīng)該理性看待，切忌盲目追漲。

中信建投證券首席策略分析師陳果本周在朋友圈表示，“券商，早已不再是A股領(lǐng)先指標(biāo)，而是回過(guò)神來(lái)的補(bǔ)漲品種?！睎|北證券在6月15日表示，現(xiàn)在處于反彈的沖頂或筑頂階段，要堅(jiān)決高低切換，今天(6月15日)價(jià)值板塊全面啟動(dòng)，尤其是券商、地產(chǎn)，這是尾部行情的特征，沖高減倉(cāng)或者換倉(cāng)是合適的選擇。

申萬(wàn)宏源首席策略分析師王勝也在6月6日發(fā)布的研報(bào)《何時(shí)更加勇敢》中，復(fù)盤(pán)2021年12月的市場(chǎng)表現(xiàn)時(shí)點(diǎn)評(píng)道：“12月6日-10日，非銀行業(yè)單周獲得大規(guī)模北上流入，歷史第二，這種情況往往對(duì)應(yīng)階段性高點(diǎn)?！?/p>

券商股基本面研究不重要？

近期，有自媒體爆款文章調(diào)侃對(duì)于券商股研究“要摒棄基本面研究”“擁抱時(shí)代的宏大敘事”。調(diào)侃歸調(diào)侃，文章中一句“我們要考慮的是歷史的進(jìn)程，要考慮的是這種背景下哪些標(biāo)的能夠成為資金蓄水池”卻道出了實(shí)質(zhì)。歸根到底，許多人渴望聽(tīng)到的不是投資背后的邏輯，而是一個(gè)立竿見(jiàn)影的“財(cái)富密碼”。

從表面上來(lái)看，似乎可以從歷史中找到“規(guī)律”，從“資金的記憶”中尋找“蓄水池”。

根據(jù)國(guó)元證券金工首席分析師朱定豪的復(fù)盤(pán)，回顧近年來(lái)三次非銀板塊的上漲，分別集中在2020年中、2019年初和2014年底。以每輪非銀指數(shù)區(qū)間高低點(diǎn)作為統(tǒng)計(jì)時(shí)間段，觀察成分股漲幅表現(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)本輪中券商股異動(dòng)和2020年中漲幅排名較為相似，光大證券在歷次行情中漲幅均排名靠前，位于前1/3位次。

但是，這種情緒的“炒作”往往也是短暫的。就在本周五，部分漲幅領(lǐng)先的券商股已經(jīng)出現(xiàn)了成交量下降、股價(jià)下跌的現(xiàn)象。

實(shí)際上，近期多數(shù)非銀行業(yè)分析師仍力挺券商板塊的投資價(jià)值，推薦的理由仍是基于基本面的嚴(yán)謹(jǐn)論證。從基本面來(lái)看，券商估值處于歷史低位，資本市場(chǎng)改革也不斷釋放利好，疊加市場(chǎng)回暖，券商業(yè)績(jī)也有望修復(fù)。

中信證券表示，短期內(nèi)，受市場(chǎng)交投活躍度上升與資本市場(chǎng)回暖影響，題材標(biāo)的可能在短期內(nèi)充分受益于市場(chǎng)資金流入，表現(xiàn)出較強(qiáng)的β屬性。但是，證券公司的長(zhǎng)期估值仍將由ROE決定。

6月17日，國(guó)泰君安非銀團(tuán)隊(duì)劉欣琦、牛露晴、高宇飛等分析師發(fā)布深度研報(bào)《弱化券商股的β，α來(lái)自產(chǎn)品化能力》。其中談到，近期，資本市場(chǎng)普遍關(guān)注“為什么券商板塊的股價(jià)彈性減弱？”的問(wèn)題。對(duì)于此問(wèn)題的解釋很多，更多是從投資者偏好的外因角度出發(fā)，認(rèn)為是市場(chǎng)理性化程度提升，市場(chǎng)更偏好于盈利確定性高的資產(chǎn)，對(duì)于券商此類(lèi)盈利確定性較低的資產(chǎn)偏好程度有所下降。顯然，該方法更關(guān)注股票價(jià)格的外在因素，而忽略了決定股票價(jià)格的內(nèi)在因素，即行業(yè)基本面變化。

國(guó)泰君安非銀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，券商股β下降的本質(zhì)是由盈利確定性提升所致。券商盈利確定性提升源自客需型機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的增加，而客戶機(jī)構(gòu)化趨勢(shì)及券商產(chǎn)品化能力提升是客需型業(yè)務(wù)增加的原因。

該團(tuán)隊(duì)還指出，過(guò)往5年，券商股的估值分化已非常明顯。具有產(chǎn)品化能力的券商在過(guò)去5年時(shí)間里面，已逐步由估值折價(jià)走向了估值平價(jià)甚至估值溢價(jià)。其中，中金公司始終處于估值溢價(jià)。因?yàn)樯鲜鲒厔?shì)是連續(xù)而非階段性的，我們很難將此現(xiàn)象僅僅解釋為投資者階段性風(fēng)險(xiǎn)偏好的外在影響，而是更多反映了券商行業(yè)盈利驅(qū)動(dòng)力的變化。

因此，國(guó)泰君安認(rèn)為，相較于零售業(yè)務(wù)而言，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的盈利空間和盈利確定性均更高。因此，在機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)上，產(chǎn)品化能力更強(qiáng)的券商，未來(lái)其盈利增長(zhǎng)的空間和確定性也會(huì)更高，理應(yīng)享受更高的估值。

歸根到底，投資路上，不可輕信任何宏大敘事，缺乏基本面支撐的炒作狂潮，無(wú)疑是火中取栗。別讓“牛市旗手”反而成了資金炒作的蓄水池。

（文章來(lái)源：券商中國(guó)）